בסקירה האחרונה עסקנו במצב המאיים מול איראן וחיזבאללה מחד, ומאידך בסיכויי הפסקת האש. ימים לאחר אותה סקירה עלתה הסבירות להפסקת האש שנראתה (לא ברור לנו למה) ממש מעבר לפינה ודי היה בזה בכדי להזניק המדדים.
אלו לפחות היו הכותרות בתקשורת הכלכלית. בפועל, אם אנו משווים המהלך של המעוף בתקופה האחרונה, הרי שאין שום תשואה עודפת ביחס לזינוקים בנסדק ו s&p. הקורלציה היומית אולי לא נשמרה בהכרח אבל השבועית עונה לחלוטין להגדרה ולכן המשקל של שתי הורסיות השונות שונה בתכלית: הפסקת אש מגולמת בחלקה במדד הנוכחי ואנו מעריכים פוטנציאל זינוק של 2-3% בתרחיש הודעה רשמית מאשרת; התרחיש של מלחמה אזורית לחלוטין לא מגולם בשוק וכאן אנו כבר מדברים על ירידה יומית דו-ספרתית.

אם נחפש את ההופכי של הפסקת אש הוא בתגובה מוגבלת של יום או יומיים אבל כרגיל לאחר מכן תגיע התגובה לתגובה וכן הלאה. במלים אחרות, קשה מאוד לנהל ככה השקעות מקומיות ומבחינת הזרים גם נמאס. יש הרבה פוטנציאל בכלכלה המקומית אבל כשאנו רואים בריחה חודשית של 4.5 מיליארד דולר בחודש כבר קשה לראות מהו אותו תרחיש בו הם ישובו מאחר והבעיות הכלכליות לא יפתרו.
זו הסיבה להורדת דירוג ולהערכתנו להורדת דירוג של סוכנות נוספת במהלך השבועות הקרובים (תרחיש הפסקת אש יבטל סבירות זו). יש לחץ באגח וגם הוא מדויק – בעוד האינפלציה בארה"ב הולכת ודועכת ופאואל מודיע אמש כי הגיע הזמן לשינוי מדיניות = הורדת ריבית, בת"א האינפלציה הפתיעה לרעה ומה שהיה לכל המוקדם תחילת 2025 הופך לרבעון השני בשנה.

מבחינתנו שני התרחישים הסבירים ביותר הם בחירות או המשך מלחמה. כנראה לא מלחמה איזורית, כנראה לא הפסקת אש אבל אחד מהשניים שציינו. יהיו פיקים של הפסקת אש מעבר לפינה / חלקית או תקיפה חריגה מ/ב לבנון ועדין לצערנו עוד נהיה לא מעט זמן במצב דומה. גם אם לא מסכימים עם הערכה זו היא לכל הפחות רלונטית לשבוע הקרוב ולכן אין לנו סיבה לראות בריחה למי מהכיוונים באחוזים (עד כ 2.5%). זה טוב לשבוע פקיעה בלי דרמות ועדין שחקני המעוף ירגישו מאוד לא נוח סביבות 2080 ולכן החל מ 2065 נראה תנועת מכירה, כשגם אנו יודעים בהתאם לאמור בפתיח כי היכולת תבוא לידי ביטוי רק אם וול סטריט תיקח הפסקה קצרה מהמומנטום הירוק. כיוון שהציבור עודנו להוט ושחקני המעוף מתחילים לגרד את הגבול העליון אין לצפות לירידה בסטית התקן. אנו מעריכים ביחס לסטיה בתחילת השבוע נראה עליה של 1.5% במהלכו ולכן כתיבות ראוי שיהיו במרחק גבוה יחסית מהספוט, וזו מלאכה די קלה לאור העצבנות שליוותה אותנו החודש המניה פרמיה גם 40 נקודות לכיוון.

ובכל זאת הסיפור של החודש הוא במגזר הבנקים – רווח מצרפי של 7.6 מיליארד ₪ הוא משהו חריג אפילו במגזר, כשאנו רואים כי מרבית הקפיצה משויכת למשכנתאות במהלך הרבעון השני עם עליה של 24% ביחס לרבעון המקביל אשתקד. זה לא שברבעון השני של 2023 היו ירידות בנדלן או ריבית חריגה שהיתה אטרקטיבית, נהפוך הוא – מדובר היה ברבעון מצוין למערכת ולכן הרגישות הגבוהה למחירי הנדלן והנוחות של הבנקים לזרום עם מבצעי 90/10. המכפיל של הבנקים נמוך להחריד וזו הסיבה עליה רבים מצביעים כהזדמנות קניה אבל האמת היא שהוא בסה"כ מגלם את ההשפעה של משבר בשוק הנדלן – ירידה של 5% במחירי דירות חדשות ביחס לתחילת השנה ואנו כבר במספרים שונים לחלוטין ומעבר למכפיל רווח כפול. זה עובד גם לצד ההופכי – כל עוד אין משבר נדלן הבנקים מהווים כרית בטחון משמעותית למעוף, וכל מהלך עמוק מטה ואפילו בתרחיש מלחמה יבלם באופן יחסי מהיר ובלבד שמחירי הדירות ישמרו על כוחם.

בארה"ב פאואל אמר את מה שהמשקיעים המתינו והעריכו זה מכבר : "הגיע הזמן להתאים את המדיניות". לא צריך יותר מזה בשביל לאשר סופית כי הבנק יוריד הריבית במועד הקרוב וכעת מתחילות ספקולציות ביחס למחצית האחוז. עוד קודם לנאום הסבירות עמדה על כ 80% וכעת כבר נושקת ל 95% כשאנו רואים דוקא קפיצה ל 50% להורדת חצי אחוז. לא בטוח שהמשקיעים טועים ובהחלט ההבדל כעת בין נתון טוב ובין נתון מפתיע לטובה הוא מה שיעשה את ההבדל בין רבע לחצי.
בסביבת מאקרו זו אין מה לדבר על ירידות בניו יורק. תיקונים אולי אבל מהלך מתמשך פשוט לא, ולכן דוקא ירידה של 3% היא הזדמנות קניה תחת הנחה שאין שינוי מהותי בסדר הגלובאלי.

הסיפור האמיתי לא מסתתר במועד ריבית הקרוב ואפילו לא זה לאחריו אלא ברצף שחוזה וול סטריט. עפ"י העקומים ותמחורים רחוקים כולל בנגזרי האג"ח אנו מדברים על קריסה – כך ממש – מריבית של 5.5% לסביבות 2.5% בתחילת 2026. זה אומר לא רק הורדת ריבית בהל החלטה אלא יותר פעמים במחצית מאשר ברבע וזה מה שהסוחרים רואים מול עיניהם והסיבה לעליה במחזור המסחר בשבועיים האחרונים. לא מתעסקים בתמחור שכבר לא רלונטי אלא במגמה וקל להבין מדוע העולם מתיישר לפי הקטר העולמי ואנו מתקשים לראות מפולת או תיקון אלים ואמיתי מטה גם בשבועות הקרובים, וקרוב לודאי מנגד המשך קביעת שיאים חדשים.

מניות ומגזרים
אלביט מערכות - שינוי המלצה ! מניה ותיקה בתיק שגמעה 140% ואז נעצרה. שבועות ארוכים אנו מנסים להבין אם יש סיבה ממשית ואיין אבל השוק מיצה את הנייר וזה ניכר במחזורים, בסגירות הנמוכות, והבקטנת חשיפה גורפת, ולכן אין כבר שום עדיפות ביחס למדד עצמו ואנו נעדיף לממש. בניגוד למניות אחרות, איננו רואים בשלב זה חזרה בטווח של חודשים ארוכים לנייר מהסיבות האמורות שאינן משתנות באחת.

• ביתר המניות והמגזרים אין שינוי המלצה.

שבוע טוב ומוצלח !