היתרון בפיזור הרכיב המנייתי בתיק ההשקעות לחו"ל - ברור ■ כל משקיע מוסדי, יועץ השקעות או לקוח מתוחכם יודע להסביר למה בעולם גלובלי אין סיבה להתמקד רק בשוק אחד ■ לכן, לא ברור למה תהליך היציאה לחו"ל פסח על רוב תיקי האג"ח של הישראלים

הירידה במרווחי האשראי בישראל מגבירה את הסיכון למשקיעים באג"ח הקונצרניות המקומיות. אין ספק שסדרות קונצרניות בעלות דירוגים נמוכים הניבו תשואות מצוינות בשנתיים האחרונות. ואולם, בראייה קדימה נראה כי הפוטנציאל בהן ירד, והסיכון בהשקעה בהן עלה.

באופן טבעי, החלופות לאפיק הקונצרני התמקדו בפתרונות לשוק המקומי, כמו קיצור מח"מ, אחזקה לפדיון, מעבר לדירוגי אשראי גבוהים, השקעה בקרנות מנוהלות והגדלת הרכיב המנייתי על חשבון הרכיב הקונצרני. מלבד הפתרונות בשוק ההון המקומי, נראה שאם מאמצים גישה גלובלית וראייה רחבה יותר, אחת החלופות המעניינות ביותר כיום להשקעה באג"ח הקונצרניות בישראל, היא אג"ח הנסחרות בחו"ל.

באג"ח כמו במניות

המשקיע הישראלי גילה את העולם באיחור יחסית למשקיעים במדינות אחרות. לפני קצת יותר מעשור, רוב תיקי ההשקעות של המשקיעים בישראל (המוסדיים והפרטיים) התמקדו בניירות ערך הנסחרים בישראל. רק בעשר השנים האחרונות התחיל תהליך מתמשך שבו שיעור הרכיב המנייתי בחו"ל עלה, עד שכיום שיעור המניות בחו"ל מתוך התיק המנייתי מגיע ליותר מ–36%, בעוד לפני עשור היה 14% בלבד (ראו תרשים).

בעוד הסיבות למגמה של פיזור הרכיב המנייתי לחו"ל ברורות, וכל משקיע מוסדי, יועץ השקעות או לקוח מתוחכם יודע להסביר למה בעולם גלובלי אין סיבה להתמקד רק בשוק אחד — לא ברור למה תהליך היציאה לחו"ל פסח על רוב תיקי האג"ח. אם המשקיעים במניות בחו"ל נהנים מהיצע רחב של חברות, סחירות גבוהה ביחס לבורסה המקומית ופיזור סיכונים לכלכלות עם מאפיינים שונים מהכלכלה הישראלית, מדוע שלא ירצו ליהנות מאותם יתרונות גם משקיעי האג"ח?

אחת הסיבות לכך היא תהליך ההתחזקות של השקל בשנים האחרונות מול הדולר — ובעיקר מול סל המטבעות, לצד התשואות הגבוהות והריבית הגבוהה שהיו בשוק האג"ח הישראלי לעומת שוקי האג"ח בחו"ל. כך למשל, מדד תל בונד 60 עלה בחמש השנים האחרונות ב–19.6%, בעוד מדד IBOXX 3–7, העוקב אחר אג"ח קונצרניות בדירוג השקעה במח"מ בינוני (דומה לתל בונד הישראלי), הניב בתקופה הזאת תשואה שקלית של 5.7% בלבד.

אין ספק שבשנים האחרונות התקיימו כל הסיבות הנכונות להשקיע דווקא בשוק האג"ח הישראלי. הכלכלה הישראלית צלחה טוב יותר את השנים שלאחר המשבר הפיננסי העולמי, הריבית היתה במגמת ירידה (אחרי שבעולם היא כבר ירדה), השקל התחזק, מצב החברות בישראל היה טוב ביחס לעולם, והיו מעט משקיעים מחו"ל שהתחרו על השקעה בשוק המקומי והשאירו את המקום לשחקנים המקומיים.

עם זאת, המטרה שלנו היא להיות ממוקדים במה יהיה קדימה ולא בניתוח היסטורי. אז במבט קדימה, כיום כמעט כל תנאי הרקע השתנו והעדיפות של שוק האג"ח המקומי נראית חלשה יותר, ובהחלט אינה מצדיקה שיעורי השקעה אפסיים באג"ח חו"ל בתיקי ההשקעות. אין סיבה ששיעור אג"ח חו"ל מתוך תיקי האג"ח ימשיך ברמתו הנמוכה כפי שהיה לפני עשור.

למה אג"ח חו"ל דווקא עכשיו?

שלושה גורמים מרכזיים תומכים כיום בגיוון תיק האג"ח לחו"ל. הראשון הוא העובדה שהריבית בישראל נמוכה מהריבית בארה"ב — אמנם מצב חריג מאוד באופן היסטורי, אבל לא צפוי להשתנות לפחות בשנה הקרובה, וכנראה עוד יותר. בעוד הריבית בארה"ב כבר עלתה השנה פעמיים, וככל הנראה תעלה שוב בדצמבר לרמה של 1.5%, בשוק המקומי היא עדיין ניצבת ברמה של 0.1% בלבד, ובעקבות השקל החזק, והאינפלציה הנמוכה, לא נראה כי היא תשתנה לפחות עד אמצע 2018.

עליית הריבית בארה"ב והתחזית להמשך עלייה הובילו למעשה לגורם השני התומך בחשיפה לאג"ח חו"ל — תשואות אגרות החוב הממשלתיות ברוב המח"מים בארה"ב גבוהות יותר מהתשואות בשוק האג"ח בישראל. כלומר, התשואה הגלומה בתיק אג"ח דולריות לרוב יניב תשואה גבוהה מזאת של תיק ישראלי באותו מח"מ. זאת, עוד בלי לדבר על כך שדירוג האשראי של האג"ח האמריקאיות גבוה משמעותית מדירוג מדינת ישראל — כלומר, גם תשואה גבוהה יותר וגם רמת סיכון נמוכה יותר.

הגורם השלישי התומך בחשיפה לאג"ח חו"ל הוא תמחור הסיכונים בשוק הקונצרני. אמנם אין על כך תשובה חד־משמעית, ומדובר בוויכוח על הפער בין שיטת דירוג מקומית לשיטה בינלאומית, אך לא ניתן להתעלם מהתופעה של גל הנפקות חברות הנדל"ן האמריקאיות. העובדה שלחברות הנדל"ן האמריקאיות כדאי להנפיק בישראל אג"ח בשקלים, במקום להנפיק בארה"ב בריביות גבוהות יותר, מעידה כי כיום בחלק מהמקומות בשוק הקונצרני בישראל יש תמחור סיכונים שאינו שמרני, או לכל הפחות פחות שמרני מאשר בארה"ב. אם אלה פני הדברים, השאלה הפשוטה שכל משקיע אג"ח צריך לשאול: אם לחברות הנדל"ן האמריקאיות כדאי להנפיק כאן כי בארה"ב הריביות גבוהות, אז למה לישראלים לא כדאי לקנות אג"ח שם?

עולם שלם של פתרונות שאין בישראל

מעבר לגורמים התומכים בחשיפה לחו"ל, נראה כי בגיוון תיק האג"ח הקונצרניות מחוץ לישראל יוכל כל משקיע ישראלי להשיג יתרונות נוספים. היתרון הבולט הוא פוטנציאל לתשואה גבוהה יותר, שנוצרה בגלל פערי הריביות. למה שמשקיע ישראלי יעדיף להשקיע באג"ח של בנק הפועלים בלבד בדירוג ישראלי AA מינוס לפדיון ב–2021 בתשואה של 0.85%, אם הוא יכול לקבל אג"ח בדירוג עולמי דומה (A מינוס) של ענקית הבנקאות HSBC עם אותו מועד פדיון, בתשואה הגבוהה ביותר מפי שלושה של 2.9%? פערים משמעותיים נוספים אפשר למצוא בלא מעט חברות בענפי הקמעונות, התקשורת והנדל"ן.

יתרון מרכזי נוסף של אג"ח חו"ל הוא המגוון העצום. השוק האמריקאי מציע כיום מגוון גדול של מגזרים ותחומים שכלל אינם קיימים בשוק הישראלי. בשוק האג"ח הישראלי לא תוכלו למצוא מגזרים כמו כרייה, רכב, תעשייה כבדה, תעופה וחקלאות. מצד שני, כמעט לא ניתן למצוא במדדי האג"ח הישראליים מדד שאינו מוטה כלפי מגזר הנדל"ן, כך שדווקא מי שהיה מעוניין במזעור החשיפה למגזר זה נתקל בבעיה.

מנגד, חייבים להזכיר כי החיסרון המרכזי הטמון בהשקעה באג"ח חו"ל בעיני המשקיע הישראלי הוא החשיפה שנוצרת למט"ח. בשנים האחרונות חשיפה זו הסבה הפסדים למשקיעים תוך יצירת תנודתיות חדה. לכן, כדי שהשקעה באג"ח בחו"ל תהווה תחליף אמיתי לחלק מהחשיפה לאג"ח קונצרניות מקומיות, חשוב לשקול לנטרל את החשיפה למט"ח ברכיב האג"ח.

כיום ניתן לגדר את המט"ח בקלות יחסית. אמנם עלויות הגידור כיום גבוהות מבעבר לנוכח עליית הריבית בארה"ב, אך הן מסתכמות ברמה שנתית של כ–1.5% באג"ח דולריות, ובשיעור נמוך משמעותי באג"ח נקובות יורו או מטבעות אירופיים אחרים.

את פעולת הגידור ניתן לבצע באמצעות רכישת אופציות שקל־דולר, חוזים על שערי חליפין בחדרי עסקות של הבנקים, או פשוט דרך רכישת מוצר השקעה המבצע גידור של החשיפה למט"ח, כמו תעודות סל וקרנות נאמנות מנוטרלות מטבע.

בראייה קדימה, כשנבחן את תיק נכסי הציבור הישראלי בעוד כעשור, נגלה כי משקל האג"ח בחו"ל גדל משמעותית, בדומה לתהליך שכבר נעשה בתיקי המניות. אין ספק כי תנאי הרקע הנוכחיים תומכים בהתחלת תהליך גיוון תיק האג"ח לחו"ל כבר היום.(THEMARKER)