עבור משקיעים רבים בשוקי ההון, ההתלבטות או ההבדלה בין אג”ח ממשלתי לאג”ח קונצרני הן ברורות כשמש.
אג”ח ממשלתי מעניק ביטחון מול תשואה נמוכה, בעוד אג”ח קונצרני מעניק תשואה גבוהה מול סיכונים גדולים יותר.אך המציאות, כרגיל, מורכבת יותר. העיקרון אכן נכון, אג”ח ממשלתיות הן איגרות חוב שהמדינה מנפיקה ולכן הן מגובות בערבות מדינה, מה שמעניק להן כמובן רשת בטחון המגנה על המשקיעים. הסיכון באג”ח ממשלתיות נחשב נמוך יותר כי נדיר שמדינות פושטות רגל וגם כאשר הן בקשיים הן עומדות לרוב בתשלום חובותיהן – נשמע הגיוני, הלא כן?
ובכן לא. ראינו מה קרה ביוון וראינו מה קרה בפורטוגל מבחינת יכולת החזר החוב הלאומי ומצב האג”ח של מדינות אלו ואחרות. ראינו גם מה קרה במשבר הגדול של 2008 בארה”ב כשהרבה בנקים נסגרו ובהם גם ענקי בנקאות והשקעות שנמחקו בן לילה כמעט. בארה”ב אגב, ניצני משבר הסאב-פריים החלו באיגרות חוב מסחריות ולא בשוק המניות, כשגופים בנקאיים יצרו אג”ח של משכנתאות מסוכנות ומכרו אותן לציבור שוב ושוב. והשאר היסטוריה…
אז מה באמת עדיף? אג”ח ממשלתי או קונצרני? האמת – תלוי למי ובעיקר מתי. מי שרוצה השקעה סולידית ו”לישון טוב בלילה”, עדיף שישקיע באג”ח מדינה. מי שרוצה יחסית מעט סיכון וסיכוי להרוויח מעבר למדד, שיעדיף את האג”ח הקונצרניות (סיכון נמוך יחסית נמצא באג”ח בדירוג גבוה של חברות גדולות ויציבות). אג”ח קונצרטיות הן איגרות חוב שחברות פרטיות או ציבוריות מנפיקות, במטרה לגייס הון מהציבור. השיטה של הנפקת איגרות חוב הוכחה כזולה יותר מאשר נטילת הלוואה מהבנק תוך שיעבוד נכסי החברה.
אלא שחברה עלולה כמובן להיקלע לקשיים כספיים. למשל אפריקה-ישראל של לב לבייב, שאיגרות החוב שלה צנחו בעשרות אחוזים עד כי משקיעי האג”ח עמדו בפני מחיקת כל כספם.
מעצם היותן איגרות חוב של קונצרן ולא של מדינה (סיכון גבוה יותר למשקיעים), הריבית שמשלמות איגרות חוב אלה גבוהה יותר, בעיקר כדי לפצות משקיעים שירכשו אותם, על תחושת הסיכון הגדול יותר שהם נוטלים על עצמם.
כמובן שאיגרות חוב ממשלתיות נחשבות סולידיות יותר. מדינת ישראל מעמידה לרשות המשקיעים מספר מסלולי השקעה באג”ח ממשלתיות, תחת שמות מסחריים כמו “גליל” או “גילון” שהן איגרות ייעודיות. כך יש מסלול איגרות צמודות מדד לפירעון ארוך טווח של 7-10 שנים, איגרות צמודות מדד לפירעון קצר טווח של שנים בודדות, איגרות חוב צמודות למטבע זר ואיגרות חוב שאינן צמודות למדד אלא לריבית השיקלית במשק. משקיע סולידי שמבקש לישון בשקט, יכול בהחלט לבחור לעצמו את המסלול הנוח לו והמשתלם לדעתו.
לגבי איגרות חוב קונצרניות, מאד מומלץ לבסס את ההשקעה על חברות גדולות ויציבות, כאלה שיש להן תזרים מזומנים יציב ושהסיכוי שהן תגענה לחדלות פירעון ולא תוכלנה לשלם את הריבית על האיגרת או את פדיון האיגרת, הוא נמוך.
כאלה למשל הן איגרות החוב של הבנקים הגדולים, של חברות תעשייתיות גדולות או חברות אחזקה גדולות, ואפילו איגרות החוב של חברת החשמל נחשבות בטוחות יחסית, למרות הקשיים הכלכליים שלה ולמרות שראינו מה קרה לאיגרות החוב של קונצרן אי.די.בי שמשקיעי האג”ח שלו כמעט נמחקו.
אג”ח ממשלתי או קונצרני
מהו אג”ח זבל?
כמובן שמדובר בכינוי ולא בשם רשמי. אג”ח זבל הוא כינוי מקצועי לאיגרות חוב הנמצאות ברמת סיכון גבוהה לכך שהמנפיק לא יוכל לשלם למשקיעים את הריבית הנקובה שעליה התחייב.
אחד הביטויים המעשיים של אג”ח זבל הוא איגרות חוב המציגות רמת תשואה גבוהה מאוד ובלתי ריאלית לתשלום (נסביר זאת בהמשך) שנובעת ישירות מירידה חדה בשער האג”ח.
מהי איגרת חוב ומהי אג”ח זבל? איגרת חוב היא נייר ערך שבו למעשה רוכש האיגרת מעניק הלוואה למנפיק האיגרת, אם זו מדינה או חברה עסקית. את ההחזר על ההלוואה מקבל המשקיע בעת פדיון האיגרת בתום התקופה. את הריבית (הרווח על מתן ההלוואה למנפיק), מקבל המשקיע בצורת ריבית המשולמת לו מדי תקופה (פעם בשנה, או חצי שנה למשל).
במשך חיי האיגרת עד לפדיון, האיגרת נסחרת בבורסה ושערה נקבע על פי חוקי ההיצע והביקוש. לכן כשחברה או מדינה נקלעים לקשיים כלכליים, משקיעים מוכרים את האיגרת ושערה צונח בחדות.
אז מהיכן מגיעה התשואה הגבוהה, המבלבלת את האנשים שנוטים לחשוב כי תשואה גבוהה משמעותה רווחים גבוהים? זהו אינו המקרה לגבי אג”ח זבל. אם הריבית השנתית שהחברה התחייבה לשלם למשקיעים היא נניח חמישה שקלים על כל איגרת ושער האיגרת הנקוב עמד בתחילת הדרך על 100 נקודות, הרי שהתשואה הייתה 5%.
אבל מה קורה כששער האיגרת צונח בגלל הקשיים הכלכליים שאליהם נקלע הגוף המנפיק? נניח שהשער ירד מ- 100 נקודות ל- 50 נקודות, עכשיו תשלום הריבית, שנותרה כמובן קבועה ובשיעור חמישה שקלים לשנה, מהווה כבר תשואה של 10% (5 מתוך 50). יש מקרים של אג”ח זבל שהגיעו לתשואות מדהימות של 60%-80%, כלומר שעריהן בבורסה נשקו כמעט לאפס לעומת מועד ההנפקה. זה קרה למשל בשנים הקשות של קונצרן אי.די.בי ובעוד חברות גדולות של אנשי עסקים מובילים במשק.
כלומר באג”ח התשואה לפעמים מטעה. כששער איגרת החוב יורד, תשואת האיגרת עולה מיד. כשתשואת איגרת עוברת למספרים דו ספרתיים, בדרך כלל מוגדרת האיגרת כ”אג”ח זבל”, כי הסיכוי שהמנפיק יוכל בפועל לשלם את הריבית הוא נמוך מאוד.
בדרך כלל כשחברה נקלעת לקשיים והסוחרים בבורסה מתחילים למכור את איגרות החוב שלה, התשואה מתחילה לעלות כפי שהסברנו. עדיין הגדרת אג”ח הזבל היא הגדרה לא רשמית, אלא כינוי לא מחייב. רק לאחר מספר חודשים, נכנסות גם חברות דירוג האשראי לתמונה ואז הן מגדירות באופן מדויק ורשמי את האג”ח כאג”ח זבל או אג”ח ברמת סיכון גבוהה מאוד.
מדוע האיחור הזה? כי לחברות דירוג האשראי כמו מעלות הישראלית, מודי’ס או S&P, לוקח כמה חודשים לפשפש בדו”חות ולבקש פרטים פיננסיים מאותן חברות כדי לבדוק את רמת הרווחיות, רמת יכולת החזר החוב ועוד נתונים. ואז על פי ממצאי חברות הדירוג, נקבעת ההגדרה המדויקת אם אג”ח של חברה נחשב כאג”ח זבל או לא.
ישנם גופי השקעה כמו קרנות נאמנות וקרנות גידור, המתמחים דווקא בהשקעה באג”ח זבל (High Yield Bonds). מאחר ומדובר לעיתים בחברות שנקלעו למשבר זמני, ברור בעצם שאג”ח זבל יכולות להוות הזדמנות השקעה מצוינת. קרנות השקעה אלו מנצלות רכישת איגרות חוב במחיר נמוך במיוחד, שעשוי לזנק בשיעור חד ולהניב רווח למשקיעים אם החברה כן תעמוד בהחזר החוב או תציע הסדר אפקטיבי.
נכון שזה מסוכן, אבל ישנן קרנות המחזיקות מומחים שיודעים לנתח בדיוק רב את הסיכוי מול הסיכון בהשקעה באג”ח זבל.
אבל לפעמים גם המשקיעים מיואשים ולא מאמינים כבר ביכולת החברה לחזור למסלול. במקרה כזה מסכימים המשקיעים להליך שקרוי “תספורת” או הסדר חוב, כלומר הסכמה הכוללת וויתור הדדי על חלק מהכסף. המשקיעים מקבלים חזרה חלק מהשקעתם, בהפסד גדול, שעדיין עדיף מאשר להפסיד הכל אם החברה תתפרק.
מקור הכתבה