אידיבי עדכון: המאבק לשמירה על רשת הביטחון 9.9.2014
https://app.box.com/s/lkdyn3pxtyqd8c60rup2

המאבק לשמירה על רשת הביטחון

חברים יקרים שלום,

בעוד כשבועיים, תתכנס אסיפת זכאי ההסדר (כל מי שהחזיק אג"ח בתאריך 7.5.2014, עת נגרעו האג"ח מהמסחר), מועד האסיפה נקבע ליום ראשון 21.9.2014 בשעה 15:00, במלון סיטי, ברחוב מאפו 9 בתל אביב.
מטרתה המקורית של האסיפה הינה בחירת זהות היועץ המשפטי לביצוע חקירות למיצוי זכויות התביעה, אשר נקצבה על סך 650 מיליון ₪, זאת, לנוכח הערכת יכולת הגביה מן הנתבעים. כולנו תקווה כי התביעות יעלו יפה ויניבו תמורה שתצמצם את היקף התספורת.
בכוונתנו בהחלט לגלות מעורבות בהצבעות ובזהות היועץ המשפטי, זאת, על מנת להבטיח את המינוי ההולם ביותר שיוכל לסייע למיצוי זכויות התביעה.
יחד עם זאת, אנו רואים באסיפה הקרובה הזדמנות ולהעלות נושא בעל חשיבות גדולה אף יותר.
בכוונתנו להעלות לסדר היום הצעת החלטה למינוי צוות שיפעל לשמירה על זכויות זכאי ההסדר למימוש רשת הביטחון בשלמותה!
זאת, לאור החשש כי בהתאם לפרסומים שונים בכלי התקשורת כי בכוונת בעלי השליטה להמשיך ולגייס הון במסגרת הנפקות זכויות ו/או אג"ח להמרה, אשר עלולות לדלל את הציבור ומחוררות את רשת הביטחון שהינה אחד הרכיבים היותר מהותיים בהסדר.

מהי רשת הביטחון ומדוע היא כה מהותית?
במסגרת הסדר החוב התחייבו בעלי השליטה אלשטיין ובן משה לרכוש מן הציבור כ-60 מיליון מניות, מהן כמחצית בסוף דצמבר 2015 לפי שער 892 ומהן כמחצית בסוף דצמבר 2016 לפי שער 936. שערים הגבוהים בכ-100% (כפליים) ממחיר המניה כיום הנסחרת בכ-460 אגורות בלבד(!). לאור זאת, לא צריך להכביר במילים לגבי חשיבותה וערכה הכלכלי של רשת ביטחון זו. נכון למועד ההסדר היקפה של רשת הביטחון היוותה התחייבות לרכוש מן הציבור יותר מ-60% ממניותיו (כ-60 מיליון מתוך 92 מיליון מניות שבידינו).

מנגנון השחיקה הכפול של רשת הביטחון
לא בכדי אם כן קיים חשש כבד בשוק מהמשך שחיקת רשת הביטחון על ידי הנפקות זכויות. לשם המחשה הנפקת הזכויות האחרונה במסגרתה גויסו כ-321 מיליון ₪ שחקה את רשת הביטחון בכ-12%, זאת, על ידי "מנגנון השחיקה הכפול"הקייםברשת הביטחון ראשית מאחר ובהנפקת הזכויות קיים רכיב המוגדר לפי תקנון הבורסה כהטבה, אזי, רכיב זה יורד משער ההתחייבות לביצוע הצעות הרכש העתידיות, יצא איפה כי בשל הנפקת הזכויות, ההתחייבויות נשחקו ברכיב ההטבה שהוגדר כ-6.5%, כך ששערי ההתחייבות לרכוש מניות מן הציבור בסוף דצמבר 2015 ובסוף דצמבר 2016, ירדו משערים 892 ו-936, לשערים: 834, 876, בהתאמה. נוסף על כך, מאחר והתחייבות הינה לרכוש כמות קבועה של מניות הרי שהשחיקה ברשת הביטחון מתעצמת שכן כמות המניות בידי ציבור גדלה במסגרת ההנפקות כך שהחלק היחסי מן המניות שבידי הציבור מצטמצם כבר היום ירדה להערכתנו התחייבות הרכישה משיעור של 60% מן המניות שבידי הציבור לכ-55% מן המניות שבידי הציבור וככל שהנפקות הזכויות ימשכו, הרי שהזרוע עוד נטויה.

התספורת של הנפקת הזכויות ושחיקת החשיפה להשבחת החברה והצפת ערך העתידית
מרבית המחזיקים עמם אנו משוחחים, מאמינים בפוטנציאל השבחת החברה והצפת ערך העתידית על ידי בעלי השליטה הנוכחיים.
אולם הנפקת הזכויות מייצרת תספורת נוספת, שכן, הנפקת הזכויות שוחקת את חשיפתנו להשבחת החברה והצפת ערך העתידית – בשל בעיה מובנת הגלומה בעצם המהות של הנפקת הזכויות בייחוד בשעה שהחברה נסחרת בשווי נמוך, שכן הדבר כופה דילול על מי שאינו ערוך לקחת בה חלק לפי שווי שאנו מעריכים שרחוק מלשקף את הערך הכלכלי הגלום באידיבי.
אידיבי נסחרת כיום לפי שווי של 1.25 מיליארד ₪, זאת, לאחר הזרמות של כ-971 מיליון ₪, או במילים אחרות בכ-280 מיליון ₪ טרם ההזרמות, זאת, בשעה שהחברה הוערכה לפי טרם ההסדר בכ-1.1 מיליארד ₪ לפני ההזרמות, כלומר היא הייתה אמורה להיסחר היום בכ-2 מיליארד ₪.
אם כן, הנפקת הזכויות לפי שווי נמוך מגדילה את בסיס ההון העצמי של החברה ובהתאמה שוחקת את הרגישות של ההון המקורי לפוטנציאל ההשבחה והצפת ערך העתידית. מבדיקות ראשוניות של תחשיבים שערכנו טרם ההסדר ולפי הערכות שונות של מחזיקים שונים ביחס לפוטנציאל הצפת ערך העתידית הפוטנציאלית שהוערכו על ידי מחזיקים רבים עמם שוחחנו בכ-מיליארד ₪ לפחות[1].

בין תספורת של 20%-40% בלבד, לתספורת נשכנית של 50%-60%
על בסיס זה, הערכות השווי של כ-1.1 מיליארד ₪, לאידיבי טרם ההזרמה הייתה אמורה לשקף החזר של כ-60% מסך החוב, זאת, כפי שהשתקף בדוח המומחה, כלומר תספורת של כ-40%, כאשר עם עבודת השבחה טובה מצד בעלי השליטה לפי לעיל, ניתן היה להגדיל את היקף ההחזר על פני זמן לכ-80% ובכך לצמצם את היקף התספורת לכ-20% בלבד(!).
כיום, סך תמורות ההסדר לפי הערך הסחיר של מניות אידיבי פיתוח עומדות על כ-40% בלבד כלומר מגלמות כ-60% תספורת(!). כאשר גם אם תמומש תוכנית ההשבחה לפי הערכים לעיל אזי בעקבות הדילול של הנפקת הזכויות הרי שהריקאברי עלול לעמוד על כ-50% בלבד, כלומר עדיין ניוותר עם תספורת כאובה של כ-50%[2].

על החברה לשאוף להתמודד עם התזרים ממקורותיה העצמאיים
החשש מהנפקת הזכויות ופוטנציאל הנזק הכלכלי הגלום בה לכלל בעלי מניות אידיבי מקרב המיעוט ולזכאי ההסדר בפרט כה גדול שהוא זועק לשמיים. לאור זאת, האינטרס שלנו כציבור בעלי המניות מקרב המיעוט הינו כי החברה תסתמך על מקורותיה העצמאיים ולא תמשיך לפנות לכיס הציבור, זאת ככל שהדבר אפשרי.
לעניין זה רק נאמר כי להערכתנו בפני החברה מגוון פתרונות אפשריים רחב מאוד לניהול ההון וההתחייבויות אשר מאפשרים לה להימנע המשך הישענות על גיוס הון מן הציבור. מאחר ודירקטוריון החברה טרם פרסם תוכנית עבודה מסודרת, נכון לעכשיו אנו ניזונים מפרסומים בכלי התקשורת הנוגעים לתוכניות בעלי השליטה לגיוסי ההון בין אם באמצעות הנפקת זכויות ובין אם באמצעות אג"ח להמרה ועל כך היה אחד המחזיקים שאמר כי הוא נשוי כבר הרבה שנים, אך לא זכור לו "שאי פעם הייתה לו מחלוקת עם אשתו על הנפקת אג"ח להמרה...". מעבר להומור שבדבר, המסקנה המתבקשת שחברה בורסאית בקנה מידה של אידיבי במצבה הלא יציב, איננה יכולה להרשות לעצמה אי בהי רות ומחלוקות.
חשוב לציין כי גם הנפקת אג"ח להמרה בשעה שאגרות החוב הקיימות של החברה נסחרות בתשואה של 7% צמוד מדד הינה מסוכנת ביותר שכן גיוס ההון יצריך או התחייבות לריביות גבוהות שישחקו את רווחיות החברות או מתן שערי המרה מאוד אטרקטיביים שיעמידו את הציבור בעלי המניות מקרב המיעוט פעם נוספת בפני המשך הדילול של רשת הביטחון והחשיפה להשבחה והצפת ערך עתידית.
בהתחשב בעובדה שלאידיבי יש לא מרחב תמרון רחב מאוד בניהול ההון ונכסיה, אנו מצפים שדירקטוריון החברה ימצא את הדרכים להתמודד עם התזרים בכוחות עצמו, שכן ניהול מהלך העסקיים של החברה ביודעין באופן שלא יאפשר לחברה לשרת ולתמוך את מקורותיה, מתוך כוונה להסתמך על פניה לבעלי המניות להזרמות הון, אינו סביר ואינו אחראי בעיננו.
אידיבי אם כן, חייבת לעצמה לצאת בהקדם בתוכנית עבודה סדורה וברורה שמאחוריה עומדים שני בעלי השליטה בקול אחד רם צלול וברור.

פועלים לשמירה על זכויותינו
לסיכום, על מנת שנוכל לפעול למען שמירה על הערכים הכלכליים הנסמכים על רשת הביטחון נבקש, שאת חשיבותה סקרנו בעדכון זה, נבקש כי תזמינו בדחיפות מן הבנקים את אישורי הבעלות לתאריך 7.5.2014, ותשלחו לנו אותם סרוקים במייל או לפקס (077-4702343), כדי שנוכל לגבש אחזקות בהיקף של מעל 5% על מנת שנוכל להעלות לסדר היום ולהצבעה את דרישתנו למינוי צוות שיפעל לשמירה על זכויות זכאי ההסדר למימוש רשת הביטחון בשלמותה!
במקביל אנו פועלים כדי לשקף לבעלי השליטה את חששותינו, מתוך מטרה לפעול עמם בשיתוף פעולה לגיבוש פתרון מוסכם. הפתרונות האפשריים רבים ומגוונים החל מגיבוש תוכניות עבודה של החברה שיסתכמו על מקורותיה העצמאיים וכלה בכאלו המסתמכים על גיוסי הון בהקצאות פרטיות לבעלי השליטה שאינן מסבות נזק לציבור.
חשוב לנו לקבל מבעלי השליטה אמירה ברורה והתחייבויות מפורשת לשמירה על רשת הביטחון אפקטיבית בדומה למצגים שהוצגו לפנינו טרם ההצבעות בהן נתנו להם את אמוננו. אנו מאמינים כי מדובר בצעד הכרחי מבחינתם במידה וברצונם לרכוש את אמונו של שוק ההון הישראלי.
שוק ההון יהיה סלחן ומבין כלפי משיכות דיבידנד (בהיקפים סבירים) מאלרון ומדסק"ש במעלה הפירמידה לאידיבי פיתוח, ככל שכספים אלו לא ייצאו מן הפירמידה, אלא ישמשו להשטחתה, מנגד, שוק ההון לא יסלח לדילול והשמדת ערך לציבור המשקיעים הפרטיים, בפרט שמדובר בציבור שרכש אג"ח ועבר תספורת כאובה.
בברכה
אוהד אלוני
בשם הארגון להגנה על חסכונות הציבור

נייד: 050-4443707
____________________________________________________________________________
המידע, במסמך זה אינו מהווה ייעוץ כלשהו בהתאם לחוק הסדרת העיסוק בייעוץ השקעות, בשיווק השקעות ובניהול תיקי השקעות, התשנ"ה – 1995. השימוש במידע שלהלן הינו באחריות המשתמש בלבד ואין לראות בו משום ייעוץ להשקעה ו/או כתחליף לייעוץ להשקעה. אין בניתוח שלהלן כדי להחליף שיקול דעת עצמאי של הקורא או להחליף קבלת ייעוץ מאת יועץ השקעות מוסמך.

[1] הערכות סובייקטיביות בלבד.

[2] מדובר בתחשיבים גולמיים שהם בחזקות הערכות ואומדנים סובייקטים ואין להסתמך עליהם לצרכי השקעה.