השבוע החולף נפתח ונחתם בעליות בולטות בכל המגזרים, כשמדד המעוף מנפץ את שיא כל הזמנים והציבור לא חדל לרגע מלרכוש. פריצת השיא הינה אקט פסיכולוגי היות ואין משמעותית אמיתית מבחינה פונדמנטלית אלא שחגיגות התקשורת סביב הרמה הגבוהה גורמת לציבור שבחוץ להרגיש פראייר ועל רקע הריבית תנועת הכספים הגבירה קצב.
בחודשים האחרונים אנו מציינים כי הציבור שועט, והמוסדיים זולגים מחוץ לשוק. לא תמיד קל לראות את זה בעין בלתי מזוינת אך אמש קיבלנו הוכחה לכך עת בנק ישראל חשף את שינויי שווי תיק הנכסים הפיננסי של הציבור. מתבהר כי תיק הנכסים גדל ב 54 מיליארד ₪ ברבעון השלישי אך כמעט כל הגידול אינו נובע מגיוסים כי אם מעלית התשואה (8.7%). אל מול זרם זה, המוסדיים מימשו ללא הפסקה עד כדי מצב בו קרנות הנאמנות והרכישות במישרין קוזזו באפיק המנייתי במלואם. או אם תרצו במלים אחרות: אם אנו בציבור בשיא הגיוסים בקרנות בכלל והמנייתיות בפרט ושווי האחזקה לא עלה, הרי שאנו בשיא המכירות והקטנת הפוזיציה מצד מוסדיים.
החשיפה למניות זינקה ל24% וסביר להניח כי חשיפה זו אף נסקה בשבועות האחרונים. גם בבואנו לנתח החזקה זו אנו נתקלים בסימן מטריד הוא שיעור החזקת השיא ההסטורי שנמדד בדצמבר 2007 ועמד על כ 28%. חודשים למפולת הגדולה, ומייד עם תחילת הגל היורד (שלהי 2007) היה הציבור שקוע כולו במניות ולכן גם םא נניח שנותרו עוד 1-2% להחזקה מקסימלית שתדחוף מעט השוק מעלה, הרי שהדיסקאונט כבר אינו אטרקטיבי בעליל. פונדמנטלית אין בכלל שאלה והמדד לא רק שלא שווה שיא חדש אלא גבוה ב 100 נקודות ויותר משוויו הריאלי, אך מעשית הריבית הנמוכה לבטח תוסיף להגדיל לכדי החזקת שיא ולמי שאינו מנסה לתזמן את השוק מדובר בבשורה בעייתית.

גם ביחס לזרים יש מקום להתעכב. כמעט מדי יום התקשורת מפרסמת כתבה בדבר חזרתם של הזרים אך בפועל הדבר אינו ניכר בשטח. המרואיינים הם לרוב בעלי ענין, המדגישים כי הזרים נכנסים למניות הבנקים. נניח לרגע בצד את העובדה שספטמבר ואוקטובר עפ"י בנק ישראל ביצעו הזרים רכישות בהיקף של 35 מליון דולר כולל, ונשאל האם יש מה לחפש בבנקים מקומיים עת הבנקים הזרים מצויים 50% משיאם ומגלמים אפס סיכון בטחוני. מדוע שמשקיע שקיבל, עם כל הכבוד לראלי הבנקים האחרון, תשואה גבוהה ועקבית בשנים האחרונות מבנקים אמריקנים שגומעים הדפסה של הפד יחפש הרפתקה זרה. זאת ועוד מחזורי המסחר עקביים וניתן להבחין פעם אחר פעם בזינוק הפעילות בשעות אחה"צ (קרנות נאמנות) ולכן יתכן וקיימת פעילות זרה שולית ולא מעבר.

בעקבות פעילות הציבור האנומליות שציינו בשבוע החולף ממשיכות ואף מחריפות. קרנות האג"ח הקונצרני גיסו בשבוע החולף 180 מליון ₪ - זינוק של 100% בקצב הגיוסים בהשוואה לשבוע הקודם, שבירת שיאים שבועית חדשה במדדי התלבונד וצמצום המרווח מול הממשלתי. אם עד לפני מספר חודשים דיברנו על חוסר תמחור הסיכון כעת מי שרוכש אגח קונצרני כמדד/קרן מבכר אפס תשואה ריאלית מול הממשלתי.
כך גם בצד האפיק המנייתי הטהור שגייס כ 200 מליון ₪, ובהתחשב בקרנות מעורבות רשם עליה של כחצי מיליארד ₪ ושיא חדש לתעשיית הקרנות. כמובן שהכסף מנותב מהקרנוןת הכספיות שאיבדו מתחילת השבוע סכום עתק של 700 מליון ₪, ובסה"כ 1.1 מיליארד ₪ מתחילת החודש.

אל מול קצב גיוסים שכזה שחקני המעוף מתקשים לעמוד. מצד הבורסה לשחקני המעוף שני תפקידים מרכזיים: מניעת בועות/קריסות והספקת נזילות. בשני התפקידים ה"גרירה" של שחקני המעוף מחודש ספטמבר עודנה מורגשת: הפסד בספטמבר ושימוש במלוא נכס הבסיס; התאוששות קלה באוקטובר עם מיעוט נכס בסיס; היעדר נכס בסיס בשבוע הפקיעה בנובמבר. אמש (ראשון) ניכרה תנועה במניות כשעה לנעילה עם ירידת המדד כחמש נקודות אך גם זאת נמחק אל מול המשך כניסת הציבור בקרנות. ללא נכס בסיס ראוי אין טעם להמתין בשבוע פקיעה ולכן במידה והמדד לא ייסוב ימנעו שחקני המעוף מכניסה לפקיעה עצמה במטרה לסגור חודש מאופס/שלילי קלות והעיקר להימנע מסקוויז. הבעיה בדצמבר בדומה לנובמבר הינה היעדר תיקון במדד הבנקים המאפשר לרכוש מניות וללחוץ המדד מטה. עד כה עיקר הפעילות היומית מסתכם בהעלאה עקבית של הפוזיציה התחתונה, כשמלבד העובדה כי אין תקדים לראלי שכזה במדד הבנקים הרי שגם אין תקדים לניצול מלוא נכס בסיס חודש אחר חודש.
גבולות הפקיעה טיפסו כמובן במהלך השבוע במקביל לעליות וניצבם כעת על סביבות 1350 גבול עליון, ופקיעה אופטימאלית נמוכה ככל שניתן. גלגול במידה ויתרחש יתמקד כרגיל בפוזיציה נמוכה בהרבה מהספוט ומתוך הנחה שתיקון במדד הבנקים יאפשר חזרה לרכישת נכס בסיס ומעורבות גבוהה כראוי.

במוקד המאקרו צפויה החלטת בנק ישראל הערב בדבר הריבית, כשמרבית התחזיות מניחות הותרתה על כנה. על פניו כל הסיבות לעשות כן קיימות ובראשן בועת הנדל"ן והדולר שרשם התחזקות ואינו מצוי קרוב לשבירה אך הדברים מורכבים יותר לטעמי. מדד המחירים באוקטובר נתן לבנק ישראל את התירוץ מעצם היותו גבוה ב 0.4% אל מול התחזיות. בנוסף, הורדת הריבית באירופה והצהרת הפד בדבר שמירה על ריבית אפסית עד 2017 כמוה כהורדה ולכן פלוג תחשוש להשתהות מאחור. השוק מצידו מגלם, הערב נדע אם בצדק, הורדת רבע האחוז והדבר בולט לא רק בעקום אלא גם במניות הבנקים. החלטה לא חד-משמעית כשאם פלוג היא אכן ממשיכתו של פישר היא תיטה לטובת הבנקים והדולר והתעלמות מבועות אחרות.

בשוק הסחורות ההחלשות נמשכת וכצפוי הנפט יאבד גובה השבוע בעקבות ההסכם עם איראן. יעד לזהב השחור הינו רמת 90-91$, ויש בכך בשורה משמעותית לבורסות בשל הנמכת צפי האינפלציה .(פחות רלונטי לישראל בשל התחזקות הדולר). בהתאם השורט עומד בעינו.
גם הזהב המאבד גובה במהירות צפוי להמשיך לכיוון 1200$ לאונקיה אך שם להיעצר. מתחת לרמה זו אנו מצפים לרכישה מסיבית מצד בנקים מרכזיים ולכן התמיכה הינה משמעותית להמשך המתכת.

בשוק המט"ח לא חלו תמורות משמעותיות השבוע מלבד התחזקות בדולר אל מול השקל מתוך תמחור סבירות הורדת ריבית. בהתאם, החלטת הבנק מהערב תספק תמיכה ברמת 3.55 או לחילופין תכביד מהותית על המטבע האמריקני וזה אשר יעמוד למול עיני בנק ישראל.

באירופה, אחרי שחשבנו שראינו כבר הכל הדהימו חברי ה ECB באומרם כי תיתכן הורדת ריבית נוספת אף לרמה שלילית. כל מה שנלמד בכלכלה אי-פעם וכבר כשל במבחן המציאות עלול לטפס מדרגה עם החלטה שנראית כלקוחה ממדע בדיוני. האשמת האינפלציה הגבוהה אינה קשורה לעניין מאחר והאינפלציה באיחוד האירופאי אולי לא נמוכה כפי שציפו אך בוודאי שאבסולוטית והסטורית הדבר אינו נכון, ונניח לרגע בצד את הצעדים בהם ינקוט הפד במידה ומהלך שכזה יצא אל פועל בכדי לבטלו לחלוטין.
הבעיה באיחוד היא בתעלמות מכך שהבנקים אינם מספקים אשראי ללא קשר לריבית מה שמונע מהכלכלה לנוע. אם מנכ"ל דויטשה בנק בעצמו מצהיר כי אינו מספק אשראי כראוי (בשל סיבות מסחריות) וגם מהלך זה לא יחייבו לעשות כן, קשה להבין לעד בדיוק מנסים להביא ראשי האיחוד את הבורסות. דאקס התבסס מעל 9000 וללא ירידה בוול סטריט לא ירשום ירידה מקבילה, וכבר כעת מכפילי הרווח הם הגבוהים מאז המפולת ומשתווים לחודשים שקדמו לה.
בצד החיובי של התמונה, ולאחר המיתון בצרפת ובמרבית האיחוד שאבו המשקיעים עידוד מכלכלת גרמניה שצמחה בשיעור שנתי של 1.1%. אמנם אין זו צמיחה שאפשר להתגאות בה אך לאחר פרסום הנתונים השליליים בשבוע החולף, החשש היה כי גם הגרמנים יגלו לצמיחה אפסית והשמירה על הצפוי מדגישה שוב כי אירופה כיום היא גרמניה ותו לא.

באסיה, יפן ממשיכה ליישר קו עם ברננקי ודראגי והבנק המרכזי הותיר את מדיניות התמריצים ללא שינוי – הסיבה הכלכלה האטה ברבעון השלישי. תם היה בוודאי סובר, ובצדק, כי אם משהו לא הואיל אין להמשיכו אך האמת היא שהיפנים בחרו להיכנס למשחק שאין להם אפשרות לסגת לצאת ממנו: צמצום קל שבקלים בתכנית התמריצים והיין צפוי להפיל הבורסות ולפגוע בכלכלה שמעולם לא באמת התאוששה. ההמתנה של היפנים היא לברננקי מתוך הנחה שצמצום ראשון שלו יאפשר צמצום מקביל בטוקיו וחוזר חלילה. בפועל, ברננקי לוקח את הזמן כיוון שהוא יכול להדפיס את חובו ואילו היפנים מתמודדים ברבעון השלישי עם התמתנות חדה בצריכה הפרטית. שוב, הסיבה לדבר הבנק המרכזי היא שהבנקים אינם מעבירים בתורם הכסף לאזרחים אך אין בכך חדש ולכל הפחות נהנים המשקיעים בינתיים בניקיי מרמת שיא שנתי.
בשונה מיפן, בסים הרפורמות הינן מרחיקות לכת אך כצפוי מקומיות וריכוזיות ולכן לא צפויות להשפיע על הכלכלה העולמית כפי שהערכנו בסקירה האחרונה. המדד שזינק ב 4.9% לא הוביל לשום התלהבות בוול סטריט או אירופה, והגלובוס מתמקד כרגע רק בנתונים השליליים (בדגש על צמיחה) מהמדינה ופחות על עניינים שאינם חוצים גבולות או השפעתם נדחית (מדיניות הילד היחיד).

בארה"ב בה עמדנו כבר על הדמיון ביחס לנעשה בישראל, נרשמו השבוע גיוסי שיא של 13 שנה בקרנות הקנייתיות בארה"ב. נזכיר שהפעם הקודמת נסקה בעקבות בועת הדוט.קום אז גם נשבר השיא אלא שלציבור האמריקני אין ברירה אחרת כשגם שוק הנדלן מיצה את עצמו. בדומה (שוב) לישראל, גם בארה"ב אנו רואים את סטי בנק ובנק אוף אמריקה ממריצים בכותרות לטובת מניות וביד השניה מקטינים פוזיציה מנייתית במהירות. בעלי עניין הקטינו בחודשיים האחרונים חשיפה בארה"ב בקצב כפול מאשר כל השנה יחדיו, ובסה"כ השיאים החדשים נקבעים במחזורים הולכים וקטנים. כל אלה נשענים כעת על דברי יאלן השבוע כי: "תכנית הרכישות היתה יעילה ומוצלחת, וסך היתרונות עולה על החסרונות". הציבור האמריקני שמע, הפנים והמשיך לרכוש כי כל עוד התכנית נמשכת אין סיבה לתיקון עמוק. מעשית, יאלן הולכת ומתבררת כדמות חלשה אל מול הכריזמה והבטחון ששידר ברננקי. מבחירה היא נפגשת פחות עם ראשי בנקים וקרנות גידור, ולכן רגישה פחות לצרכי וול סטריט כשעליה להביט חמש שנים קדימה ולהתמודד עם תקופת כהונה לא פשוטה כלל וכלל.
מפולת/תיקון עמוק לא יתרחשו כל עוד ברננקי מכהן אלא לכל היותר תיקון נקודתי. הולכות וגוברות הערכות כי די בחילוף הרשמי כדי להכניס את השוק לסחרחורת לא קטנה ולו מהטעם שכוחה של יאלן בישיבות הפד קטן לאין שיעור מזה של ברננקי. נשיאי הפד בחודש האחרון נותנים דרור ללשונם כפי שלא התרחש בשנים האחרונות והדבר ניכר בפרוטוקולים שבעיקר משדרים חוסר אחידות שלא לומר וכחנות.
אין חדש והצפי הוא להמשך המתנה ברמות הללו, בטח לאור המסחר החסר בחגים אך מעניין לראות את שטענו טרם הבחירות: כל העת ציינו כי אין סיבה לדאגה וארה"ב תציג שיפור פלאים לקראת הבחירות כולל אחוז אבטלה נמוך, שהרי מעולם לא נבחר נשיא באבטלה מעל 8%. השבוע פרסם הניויורק פוסט כתבה מקיפה לפיה נתוני התעסוקה בארה"ב זויפו לקראת הבחירות. העיתון גם נוגע בנתונים הנוכחיים שהמשופצים מידי חודש לפי דברי העיתון אך הדבר כאמור נבלע באופן אירוני בנתון דורשי האבטלה שרשם ירידה ל 323 אלף אל מול צפי ל 344, בד בבד עם ירידה במדד המחירים לצרכן. זה הדבר שבאמת דחף את אובמה למהר לעיסקה עם האיראנים וזה אשר סקרנו והערכנו מבעוד מועד: כל עוד האמריקנים ממשיכים לתדלק במחיר סביר, הכל נסבל מבחינתם לרבות תכנית בריאות כושלת. לנשיא אינטרס ראשון במעלה לשמור על מחיר נפט נמוך ככל שניתן, וירידה עקבית מ 108$/חבית ל 93$ צפוי לרסן משמעותית את האינפלציה, דבר שכמובן יאפשר לפד טווח תנועה רחב אף מעבר לשנה הנוכחית.

מניות ומגזרים
קרסו – עד כה הדו"ח הטוב ביותר בעונה הנוכחית וזה למניה עם מכפיל 10. החברה להערכתנו צפויה במהלך הרבעון הראשון של 2014 לעבור להיות השלישית בגודלה, ובזינוק של 75% ברבעון השלישי מדובר בנייר ממגזר דפנסיבי וביקוש קשיח יחסית שבהחלט יש בו תמחור לקוי של תשואה דו-ספרתית.

• ביתר המניות והמגזרים, אין שינוי המלצה.

שבוע טוב ומוצלח !