רצ"ב קישור לקובץ שיצר פיראט וצורף בתגובתו לאלביט הדמיה:תמונת מצב
https://docs.google.com/spreadsheet/ccc?key=0As3W89yJNCsmdHRYazV1Mm5rUWhMaU43RHQ1c2dyQlE
הקובץ מציג ניתוח שווי נכסים של פלאזה עפ"י הערכתו של פיראט שהגיע לשווי של 580 מליון יורו מול שווי מוצג ע"י פלאזה של 825 מליון יורו
הוספתי את האומדן שלי לשווי הנכסים והגעתי לשווי של 440 מליון יורו
ההבדלים המהותיים בין האומדן שלי והאומדן של פיראט נובע משלשה תחומים:
1. אני מעריך את הקרקעות בדר"כ יותר גבוה מפיראט -אך ההבדל אינו דרמטי .
2. לדעתי המגה פרויקטים ברומניה והונגריה הם מתים מהלכים - הפרויקטים דורשים השקעות עתק אך לא ניתן לפתח בגלל המצב הכלכלי ועודף היצע של שטחים בבודפשט ובוקרשט - זאת כולם יודעים לכן גם לא יהיו קונים.
3. פרויקטים גמורים - אני מעריך את שווי הנכסים בכ - 80% מאומדן פלאזה באירופה ו - 75% מהאומדן בהודו - זה לא אומדן זהיר זה אומדן אפילו קצת אופטימי - כל הנכסים הפועלים בפלאזה משועבדים לבנקים המממנים הנכס הספציפי, השווי שפלאזה מראה זה הנכס בניכוי ההלוואות - גם במקרה שהנכס ממומן רק ב - 50% - וזה לא המצב השכיח, 10% שינוי בשווי הכללי של הנכס, מוריד 20% מערכו לפלאזה.
עפ"י האומדן שלי, השווי הנכסי הנקי של פלאזה במידה ותאלץ להתחיל לממש נכסים הוא 60 מליון יורו לעומת שווי שוק של 140 מליון יורו.
לפיראט התקבל שווי של 189 מליון יורו מול שווי שוק אז של 150 מליון יורו
לחברה 117 מליון יורו במזומן, אך מתכננת חלוקה של 30 מליון יורו לתמוך באלביט הדמיה. לאחר הדוידנד השווי הנכסי ירד לכ - 30 מליון יורו בלבד.
הכשלון בביצוע הנפקת חוב חדש שהיה אמור לניות מובטח בשיעבוד שני על הנכסים המניבים נכשל - זה רק מראה כי כנראה אין הרבה בשר בנכסים הפעילים.
למי שלא עוקב, מניית פלאזה היום נמוכה יותר משהיתה באוגוסט והיא בערך ברמתה מתחילת השנה, האגח לא התאושש עם השוק.
בקרוב יתפרסם הדוח לרבעון השלישי ונוכל להבין מה קורה מבחינת שינוי שווי נכסים והכנסות/הוצאות= שריפת מזומן
סקירת מנהלים התפרסמה היום במאיה
האם הדוח יתפרסם גם במאיה בעברית או רק בחול
בניגוד למגמת השוק, פלאזה ממשיכה את מסעה דרומה והגיעה לשווי השוק הנמוך מאז ההנפקה - 127 מליון יורו.
סקירת המנהלים שפורסמה לא כללה מידע פיננסי - זה אומר שהמצב כזה שהחברה מעדיפה לא לפרסם דבר
מימוש נכס בבולגריה בהפסד נותן אינדיקציה לכך שאומדני השווי במאזן אינם משקפים את המציאות , תוסיפו לכך את המידע על רומניה שהתקבל בדוחות קרדן NV / GTS - המשך ירידות ערך גדולות בדרום מזרח אירופה - רומניה, הונגריה, בולגריה אני צופה המשך שיערוכים שליליים לרכוש פלאזה
עוד קצת מידע על פלאזה מדוח אלביט
תפעולית החברה מאוזנת , אך בצד תזרימי המזומנים מאותתים על דבר מה לא כל כך טוב - יתרת המזומנים ירדה מ - 962 מש"ח ב - Q2 2012 ל - 613 מש"ח ב - Q3 - קיטון של 350 מש"ח ואילו מצד ההתחיבויות - הם עלו ב- 50 מש"ח - כלומר החברה השתמשה ב - 400 מש"ח ברבעון וזה לא הלך להקטנת חוב - לאן זרם הכסף?
פלאזה ממשיכה במסעה מטה - שווי שוק נמוך של כל הזמנים - 105 מליון יורו
אחת בעלי העניין - קרן פנסיה - הודיעה על הקטנת ההחזקות.
רק לפני 15 יום , כשפלאזה היתה בשווי שוק של 140 מליון יורו הערכתי את שוויה ב - 60 מליון יורו בלבד - והחברה כבר השלימה ירידה של 25% וסגרה כמעט מחצית מההפרש בין אומדן השווי לשווי השוק.
המשמעויות לגבי אלביט הדמיה ויכולתה לשרת חובותיה - ברורה
אלביט הורתה לפלאזה לכנס בעלי המניות לאישור דוידנד של 30 מליון יורו.
מחזיקי האגח של פלאזה מתנגדים למהלך, אך לאלביט זה בבחינת להיות או לחדול.
יהיה מעניין
השאלה אם למחזיקי אג"ח פלאזה יש case משפטי - ברור שהם לא רוצים דוידנד, השאלה מה החוק מתיר לחברה זרה בארץ זרה.
המוסדיים להערכתי לא יוכלו יותר מדי להתנגד כל עוד החברה עומדת במה שסוכם או לחילופין שיש לה את הכלים להתנגד.
עם ובלי הדוידנד מפלאזה ~ 100M ש"ח - זה עדין לא פותר לאלביט את הבעיה התזרימית כך שיהיה בהחלט מעניין.
פלאזה חתמה הסכם עם בעלי האגח במסגרת המגעים לתשלום הדוידנד הקודם.
אני מניח שיש בחוזה מקום לפרשנות - אבל זה לא משנה - זיסר צריך הכסף, הוא בעל שליטה ובפלאזה יעשו בדיוק מה הוא אומר .
אנו כנראה נקבל בקרוב את דעתו של בית המשפט שיתחיל לקבוע הלכות על חובת זהירות של חברה אל מול בעלי חובה בעת תשלום דוידנד.
מחזיקי האגח יבחרו מחר עו"ד שייצגם והמשחק יתחיל
tby, ע"פ הידוע לי פלאזה רשומה בלונדון ופולין, אתה בקיא בחוק הפולני או החוק האנגלי?
האם ביהמ"ש בישראל בכלל יכול להורות לבנק בלונדון או וורשה כיצד לפעול?
פלאזה זו חברה הולנדית שנסחרת בלונדון ופולין .
האגח הונפק בארץ .
ההסכם עם המוסדיים אני מניח, אם המוסדיים לא אדיוטים לחלוטין, כפוף לחוק בישראל.
אני מניח שאם יפנו לבית המשפט ההולנדי לקבל צו מניעה זמני לחלוקת דוידנד עפ"י הסכם שצריך להתברר בישראל או בהולנד - בית המשפט יענה החיוב.
כמובן שניתן לפנות לבית המשפט שלא על סמך ההסכם מטעמים של פגיעה באיתנותה הפיננסית של החברה - אני משער שבמקרה כזה יבואו המוסדיים גם כבעלי מניות בפלאזה ויטענו טענות נוספות .
המצגת של אלביט באסיפת מחזיקי האגח, נותנת תמונה על הפעילות של פלאזה, והמצב אינו מרנין:
לפלאזה 7 נכסים פעילים - 6 באירופה ועוד 1 בהודו -את התזרים שהם מייצרים ניתן לראות בדוחות הכספיים - הוא לא גבוה, אך זה לא הסיפור האמיתי.
הסיפור האמיתי נמצא בפרויקטים לפיתוח, החברה מצהירה רק על 6 נכסים לפיתוח [יש לזכור שכל הקרקעות נרכשו עד 2008]- כל יתר הקרקעות "מלאי".
ומהם הפרויקטים לפיתוח -
ראש וראשון זה מגה פרויקטי ברומניה - מרכז מסחרי גדול, 171,000 מ"ר של משרדים ו- מלון של 554 חדרים (להשוואה מלון הדגל רדיסון של אלביט - 424 חדרים) - אני מאוד מתקשה להאמין שפרויקט זה יוצא באמת לדרך - זה גדול מדי, דורש מימון ארוך טווח והשקעת הון עצמי שפלאזה לא מסוגלת להשקיע. אולי מדובר על תכנון לפצל את הפרויקט ולהתחיל מאוד בקטן, אך החברה מציגה את הכל . אני מנחש שהפרויקט מוצג כבפיתוח על מנת לשמור על ההשקעות הרשומות בספרים ואף אחד לא בונה היום כאלו פרויקטים ברומניה
פרויקט בלודג" פולין - "החברה פועלת לקבלת היתרים והשגת מימון לבניה" - המבין יבין.
בלגרד - סרביה - שני מרכזים מסחריים גדולים - קשה לי להאמין שהחברה תבנה 2 פרויקטים גדולים באותה עיר ובמקביל - אחד מהם לא יבוצע
טימישוארה - רומניה - מרכז מסחרי. קשה לי להאמין , אבל אולי....
הודו - פונה - בניין משרדים שני מתוך מתוכננים - הנכס היחידי שכתוב שהבניה החלה....
מתוך האמור לעיל נראה כי תהליך "השבחה" יהיה ממושך ואם מתוך 6 פרויקטים, 4 יוקמו (ללא קאסה רדיו ופרויקט אחד בבלגרד) בשנתיים הקרובות זה יהיה נחמד, אף הסיכוי לכך אפסי.
גם אם יוקמו 4 פרויקטים בשנתיים, עפ"י ההכנסות של הפרויקטים שעובדים , אין מה לצפות לגידול דרמטי בתזרים - מימון הפרויקטים יגדיל המינוף.
עכשיו חשוב להבין מה נשאר "במלאי" - החברה מדווחת על 35 נכסים פעילים/קרקעות - 7 פעילים, 6 פיתוח - כלומר 22 קרקעות הם "מלאי" , אין תוכניות לפיתוח בשלב הזה.
הבעיה היא קשה וחמורה - החברה לא מסוגלת לייצר תשואה על ההון המושקע שתכסה את הוצ" המימון והוצ" התפעול - בסופו של דבר המזומנים יאזלו ופלאזה תישאר עם נכסים קשים למימוש מול חובות לאגח -וללא הון עצמי.
לדעתי ניגוד האנטרסים המובנה בין אלביט לפלאזה גורם להנהלת פלאזה "לעצום עיניים" אל מול המצב האמיתי - זו הנהלה של רואי חשבון שמתמודדת עם רואי החשבון החיצוניים להשאיר ערך חשבונאי בחברה - אך הכל משחק בכאילו.
ההנהלה חייבת לפעול היום , בנחישות וללא מורא מידו של הבעלים ולהתחיל לממש את הקרקעות במלאי - הם לא עשו זאת עד היום או בגלל שחששו שיגלו כי "המלך הוא ערום" או שהם לא מבינים את חומרת מצבם.
כרגיל, הנאמנים והמוסדיים לא באמת מנתחים את המצב, הם מרפרפים על הדוח, רואים הרבה הון עצמי ומספיק מזומן בקופה ונרדמים לשנה - ואז מתעוררים ולא מבינים למה החברה מגיעה לסף פשיטת רגל ויש תספורת....
במצב זה, אם פלאזה תחלק 30 מליון יורו כדוידנד, היא חורצת את גורלה במו ידיה.
מחזיקי האגח החליטו על הקמת נציגות משותפת , הנציגים הם מפסגות ומגדל.
הוחלט גם על מינוי יועץ כלכלי .
הצעד הבא - פניה לבית משפט לעצור הדוידנד.
כיצד ניתן להסביר את הפער בין מצבה הירוד של החברה לבין הערכת השוק שהחברה תעמוד בהתחיבויותיה (כפי שמשתקף במחירי האגח - 88 ו- 97 אג")?
מחזיקי האגח של פלאזה קיבלו שכל והתחילו לפעול כפי שכל נושה צריך לפעול , ובוודאי נאמן לאגח .....
הנציגות מבקשת לקבל חומר של החברה שיאפשר לה לשפוט האם בכלל אפשר לחלק דוידנד - עד כה במקום תשובות מסודרות ומסמכים, "מרחו" אותם , והם אינם מוכנים לקבל זאת .
כאשר הם יכנסו לבדיקה הם יגלו את מה שלי ברור - לפלאזה נזילות של כ - 120 מליון יורו מול חוב של 380 מליון יורו ותיפעולית היא מאוזנת .
המזומנים, במידה וישארו בקופה, יאפשרו לה לעמוד בהתחיבויותיה בטווח של כ - 18 חודש , כך שיש לחברה כשנה להתארגן למימושים.
את תמורת המימושים החברה צריכה להשקיע לא בפרויקטים חדשים אלא ברכישת אגח בשוק - אגח א" שירכש במחירו היום מגלם רווח הון מיידי של 30% ותשואה לפדיון של 20% - אפשר וצריך למכור נכסים גם "בפחות" משווים אם בצד השני ביטול החוב זה פרויקט עם תשואה של 20% שנתי.
החברה לא יכולה לפתח פרויקטים חדשים ע"י השקעת הון עצמי כי ההון הזה יתקע בפרויקט, והתזרים שהפרויקט ייצר רק מתחיל שנתיים לאחר שההון העצמי מושקע ורק במקרה הטוב יהיה עודף תזרימי משמעותי לאחר החזר המימון הפרויקטאלי - כך שכל ש"ח שמושקע בפרויקט זה פחות נזילות לתמיכה בהחזר חוב . ובכלל, אין לחברה פרויקטים בתשואה בטוחה של 20% על ההון - כך שהמימושים צרכים להיות מופנים להקטנת מינוף.
החברה תוכל לחזור לפתח את מה שיוותר מנכסיה אחרי שתשואות האגח יאפשרו מחזור חוב בריביות שיצדיקו השקעה בפרויקטים .
יש לשים לב לניגוד האינטרסים בין פלאזה לאלביט בפרויקטים המשותפים (הודו) - בעוד לפלאזה יכולה לממש נכסים שלה , חלק משמעותי מההון של אלביט נמצא בפרויקטים המשותפים והדרך היחידה לחלץ ההון או חלקו זה לנסות לפתח את הקרקעות - אם אלביט תגיע להסדר חוב שיאפשר שימוש במזומן לפיתוח נכסים במקום החזר חוב, לפלאזה אין מזומן פנוי לצורך כך אם ברצונה לעמוד בהתחיבויותיה.
שוב ירידת משמעותית בשווי פלאזה - 82 מליון יורו - שיא שלילי של כל הזמנים.
רק לפני כחודשיים וחצי , כשפלאזה היתה בשווי שוק של 140 מליון יורו הערכתי את שוויה ב - 60 מליון יורו בלבד - והחברה כבר השלימה ירידה של 40% וסגרה כ-75% מההפרש בין אומדן השווי לשווי השוק.
פוסט אחרון: סקירה לשבוע 23.2.25 המצטרף האחרון לאתר: aradfortest פוסטים אחרונים תגובות שלא נקראו
