אמנם פירסמתי הערכה בנוגע לאגח זה לפני מספר ימים, אך חיכיתי לתוצאות רבעון Q2 של בזק וכיוון שאיני מבין גדול בתחום התקשורת, רציתי גם לקרוא דעתם של אנליסטים שונים בנוגע להערוכתיהם לגבי העתיד.
סיננתי את המידע ולהלן התוצאה:
בזק:
ציפיות לעתיד, שוק הסלולר (פלאפון):
רבעון Q2 שיקף להבנתי רק חלק מהפגיעה הנובעת מן התחרות בצד ההכנסות (עקב ירידת ההכנסה פר אדם ועקב קצב העזיבה הגבוה מהמפעילים הוותיקים). עם זאת, לאחר שתרגע מלחמת השיווק בין הגופים החדשים לישנים (ברגע שהגופים החדשים יגיעו לאחזקת שוק שתאפשר להם להחזיר את הערבויות - 7% כל אחד), יתחילו הפיטורים של כח האדם בחברות הוותיקות לעלות מדרגה (גם כיום יש פיטורים מאסיביים למדי) ולכן מסוף 2012 תתחיל להערכתי ירידה דרמטית ברמת ההוצאות (בנוסף להתייעלות הרציפה) שיביאו לאיזון כלשהו בהמשך ירידת ההכנסות הצפוי. כעבור שנתיים, אני מניח שגם השיגעון הזמני של המחירים בסלולאר ייפסקו והמחירים יעלו לרמה סבירה יותר. סיכום צפי רווח לשנים הקרובות ביחס לשנת 2012:
2013: 100M- ש"
2014: 100M- ש"ח.
2015: 50M- ש"ח.
2016: 50M- ש"ח.
2017: 50M- ש"ח.
2018: 50M- ש"ח.
2019: 50M- ש"ח.
ציפיות לעתיד, השוק הקווי (בזק):
ישנה זליגת משתמשים ולחץ מחירים מתמשך, השוחק את רווחיות החברה. אנו נניח שבתוך שנתיים יתחיל פרויקט פריסת חברת החשמל (הסיבים האופטיים) ובמשך 5 שנים (כפי שנדרש בחוזה) ייפרש במלואו. כלומר, אנו מניחים שחיקה שנתית של 3% בשנים 2013, 2014 ולאחריהן שחיקה של 10% בשנה ברווח. כלומר, מתקבל ביחס ל-2012:
2013: 10M- ש"ח.
2014: 20M- ש"ח.
2015: 50M- ש"ח.
2016: 80M- ש"ח.
2017: 100M- ש"ח.
2018: 120M- ש"ח.
2019: 130M- ש"ח.
ציפיות לעתיד, אחר:
ביטול ההפרדה המבנית בין בזק לבזק בין לאומי תבוטל במלואה עד 2012 ותתרום מ-2013 כ-100M ש"ח בשנה. תהייה ירידת השקעות ברשת NGN אך הציפייה לכניסת התחרות בקווי, כנראה תאלץ את בזק לשמור על רמת השקעות בתשתית באותה רמה. לדעת רוב האנליסטים, השוק הסיטונאי הוא כמעט חסר משמעות מבחינת בזק (למרות כל הרעש מסביב לנושא). כלומר מתקבל ביחס ל-2012:
2013: 100M ש"ח.
2014: 100M ש"ח.
2015: 100M ש"ח.
2016: 100M ש"ח.
2017: 100M ש"ח.
2018: 100M ש"ח.
2019: 100M ש"ח.
בזק מצפה לרווחים של 1800M ש"ח ב-2012 ולכן, בהתאם לנתונים שנרשמו לעיל יתקבלו הרווחים הבאים:
2012: 1800M ש"ח
2013: 1790M ש"ח.
2014: 1780M ש"ח.
2015: 1800M ש"ח.
2016: 1770M ש"ח.
2017: 1750M ש"ח.
2018: 1730M ש"ח.
2019: 1720M ש"ח.
נוסיף על תוצאות הרווח פקטור זהירות של כ-10% (משנת 2013). כמו כן, נניח כי משנת 2015 יחולק רק 80% מהרווח הנקי כדיבידנד ומתוכו 31% מגיע לבי-קום ונקבל את הדיבידנדים הרגילים הצפויים הבאים (לבי-קום):
2012: 560M ש"ח
2013: 500M ש"ח.
2014: 500M ש"ח.
2015: 400M ש"ח.
2016: 400M ש"ח.
2017: 390M ש"ח.
2018: 390M ש"ח.
2019: 390M ש"ח.
בנוסף לכך נזכור כי בשנים 2012, 2013 יחולק דיבידנד מיוחד של 1500M ש"ח מתוכו תקבל בי-קום כ-460M ש"ח.
בי-קום:
לבי-קום אין פעילות משל עצמה, היא מחזיקה 31% מבזק, 400M ש"ח במזומן ו-4100M ש"ח חובות. כמחצית מהחובות הם לבנקים ומולם יש שיעבוד מניות בזק. נבחן תזרים לבי-קום ונסכם:
סוף 2012: 400M(מזומן) + 300M(דיבידנד מיוחד) + 560M(דיבידנד) - 310M(חובות) == 950M
סוף 2013: 950M(מזומן) + 160M(דיבידנד מיוחד) + 500M(דיבידנד) - 400M(חובות) == 1210M
סוף 2014: 1210M(מזומן) + 500M(דיבידנד) - 400M(חובות) == 1310M
סוף 2015: 1310M(מזומן) + 400M(דיבידנד) - 400M(חובות) == 1310M
סוף 2016: 1310M(מזומן) + 400M(דיבידנד) - 700M(חובות) == 1010M
סוף 2017: 1010M(מזומן) + 390M(דיבידנד) - 1880M(חובות) == 480M-
בי-קום מחזיקה כיום בחוב של 4110M ש"ח. עד 2016 (כולל) תחזיר בי-קום חובות בסך 2210M ש"ח ולכן תיוותר עם חוב של כ-1800M ש"ח מול נכס המניב כ-390M ש"ח בדיבידנד (שניתן להעריכו מאוד בשמרנות כבעל שווי של 3500M ש"ח). לכן, לדעתי, עד סוף שנת 2016 תיסחר בי-קום בשווי 1700M ש"ח (כיום נסחרת ב-300M ש"ח).
בסוף 2016, יישאר בידי החברה מספיק מזומן להחזיר את כל הלוואות הבנקים (אליהם משועבדות מניות בזק) ולגייס חוב חדש עבורו משמשות חלק ממניות בזק כביטחונות.
סיכום בי-קום: נראה כי בי-קום לא תתקשה לעמוד בדרישות התזרימיות גם בסנאריו פסימיים במיוחד (פרויקט חח"י יוצא לדרך והמשך איבוד מאסיבי של הכנסות בתחום הקווי). כלומר:
1. מבחינה תזרימית, לא תתקשה בי-קום להעביר 160M ש"ח בשנה כדיבידנד לאינטרנט זהב (החל משנת 2014 - כנדרש לשירות החוב באינטרנט זהב).
2. מבחינה מאזנית, כנראה שעד 2015 יתייצב מצבה של בזק ושוויה הבורסאי יתייצב (מה שיסיר את טענת חשש סביר לפירעון החוב) ולכן ניתן יהייה לחלק דיבידנד לאינטרנט זהב.
אינטרנט זהב:
לאינטרנט זהב אין פעילות משל עצמה, היא מחזיקה 80% מבי-קום, כ-300M ש"ח במזומן וכ-1100M ש"ח חובות, כולם לבעלי האגח. המזומן יספיק לאינטרנט זהב עד לסוף 2014. מבנה תשלומי החוב הצפוי של אינטרנט זהב הוא לערך:
2012: 110M ש"ח.
2013: 110M ש"ח.
2014: 110M ש"ח.
2015: 110M ש"ח.
2016: 170M ש"ח.
2017: 170M ש"ח.
2018: 170M ש"ח.
2019: 170M ש"ח.
לעת עתה לא ברור מה יהייה מצבה של בי-קום מבחינת נכסים מול חובות בשנת 2014 ולכן ייתכן שלא יהייה ניתן בידה לחלק את הדיבידנד שנדרש. נראה כי בסוף 2014, הרווח השוטף השנתי של בי-קום מבזק יתייצב על כ-530M ש"ח בשנה והדיבידנד יתחיל להראות סימני התייצבות על כ-390M ש"ח בשנה. אני מתקשה לראות את בעל אלוביץ מוותר על בי-קום בגלל חוסר של כ-70M ש"ח ב-2014 ולכן התרחיש הסביר בעיני הוא הזרמת בעלים ב-2014 של כ-70M ש"ח (אם יהייה צורך) והתחלת משיכת דיבידנדים מבי-קום החל משנת 2015. כמובן, אם שווי השוק של בזק (ובי-קום כתוצאה מכך) יתייצב על ערכים סבירים, ניתן יהייה להשיג מימון באינטרנט זהב מול שיעבוד מניות בי-קום, או לחלופין להקדים תשלום דיבידנדים (מבי-קום לאינטרנט זהב). בכל מקרה הדוחות האחרונים מצביעים על כך שכנראה הפירמידה של אלוביץ תצלח את המשבר ...
אינטרנט זהב ג, שער 45.62, תשואה 27.6%+מדד, פארי 107, מח"ם 3.92.
סיכום: אגח בסיכון גבוה, בתשואה גבוהה ולדעתי משוואת סיכוי-סיכון טובה - לשיקולכם.
הערה: מהניתוח עולה כי פוטנציאל הרווח במניית בי-קום הוא פנומינלי והסיכון רק מעט יותר גבוה מאשר אינטרנט זהב אגח ג. ייתכן שמניית בי-קום היא הנייר הנכון בפירמידה הנידונה.
בברכה,
[QUOTE=pirate;89194]מהניתוח עולה כי פוטנציאל הרווח במניית בי-קום הוא פנומינלי והסיכון רק מעט יותר גבוה מאשר אינטרנט זהב אגח ג. ייתכן שמניית בי-קום היא הנייר הנכון בפירמידה הנידונה.
PIRATE
נקודה מעניינת, אני התלבטתי במקביל על מניית בזק, ראה כתבה בגלובס:
בברקליס מעניקים למניית החברה המלצת "קנייה" ומציינים כי היא המועדפת עליהם בסקטור התקשורת הישראלי
http://www.globes.co.il/news/article.aspx?did=1000771843&nl=1603&utm_source=1603&utm_medium=email&utm_campaign=globesnewsletter
האם יש לך הערכה לגבי אחזקה במניית בזק? אינני בטוח שהמתקפה הרגולאטורית עליה הסתיימה..
הי Yoadw,
התשובה לשאלתך נמצאת בגוף הניתוח.
לפי הערכת ה-post, בעוד 4 שנים 31% מבזק שווה 3500M ש"ח, כנאמר:
[QUOTE=pirate;89194]
מול נכס המניב כ-390M ש"ח בדיבידנד (שניתן להעריכו מאוד בשמרנות כבעל שווי של 3500M ש"ח).
ולכן להערכתי, בעוד 4 שנים תיסחר בזק בשווי של 11200M ש"ח. סך הדיבידנדים שתחלק בזק בתקופה זו הוא כ-7800M ש"ח. כיום בזק נסחרת לפי שווי של כ-12000M ולכן ע"פ ה-post, בזק משקפת רווח של כ-60% ב-4 שנים.
לפי הערכת ה-post, בעוד 4 שנים בי-קום שווה 1700M ש"ח, כנאמר:
[QUOTE=pirate;89194]
בי-קום מחזיקה כיום בחוב של 4110M ש"ח. עד 2016 (כולל) תחזיר בי-קום חובות בסך 2210M ש"ח ולכן תיוותר עם חוב של כ-1800M ש"ח מול נכס המניב כ-390M ש"ח בדיבידנד (שניתן להעריכו מאוד בשמרנות כבעל שווי של 3500M ש"ח). לכן, לדעתי, עד סוף שנת 2016 תיסחר בי-קום בשווי 1700M ש"ח (כיום נסחרת ב-300M ש"ח).
בי-קום כיום נסחרת בכ-300M ש"ח ולכן בי-קום מייצגת תשואה של כ-470% ב-4 שנים. הניתוח מגיע למסקנה כי לא יהייה default בבי-קום (ולכן גם לא בבזק מבחינת קל וחומר) ולכן הסיכון הוא רק במעט יותר גבוה מבזק.
המח"ם של אגח אינטרנט זהב ג הוא 4 שנים והתשואה השנתית היא כ-30% צמוד מדד ולכן רווח ההון באגח הוא לערך (במילים): [(1.3 בחזקת 4) כפול 1.1] פחות 1 == 210%. כלומר אינטרנט זהב אגח ג מייצג רווח הון של כ-210% ב-4 שנים והוא מעט פחות מסוכן מבי-קום (ומעט יותר מבזק).
סיכום:
סיכון נמוך ביותר: מניית בזק, תשואה 60% ב-4 שנים.
סיכון שני בדרגה: אינטרנט זהב אגח ג, תשואה 210% ב-4 שנים.
סיכון גבוה ביותר (אך עדיין קרוב למניית בזק): מניית בי-קום, תשואה 470% ב-4 שנים.
בברכה,
PIRATE, תודה
אני מבין את החישוב ה"קר". אני נוטה לחשוב שמעבר לו, לבזק יש גם את המרכיב של היותה בסיס הפירמידה, ולכן סנטימנט הביקושים יעדיף אותה על פני הקומות העליונות בפירמידה. קשה לכמת מרכיב זה, כמובן.
הי Yoadw,
איכשהו, אנחנו תמיד סובבים סביב נושא מוניטין על גווניו.
באופן כללי ניתן לאמר שככל שמכשיר פיננסי הוא יותר פופולרי, כך הוא פחות כלכלי. אנשים נוטים לשלם על "שם" יותר ממה שצריך (ובשוק שלנו בקיצוניות יתר). זה נכון לגבי האגחים של פישמן (מה שבאופן די גורף הופך אותם ללא ראויים) וזה נכון לגבי בזק.
אני אדם פשוט - אני מבין מה זה עסק: אני מבין הכנסות, הוצאות, רווח, סיכון, צפי לעתיד, תשואה וכיוצא באלו. עם מוניטין, סנטימנט ודומים להם לא קונים במכולת.
אנא זכור - אני אישית מודד כל מכשיר פיננסי במושגים של אגחים (כך אני עובד). כעת תביט, 60% תשואה ב-4 שנים שקול כנגד 12% תשואה בשנה. תשואה נאה, אך נמוכה מאוד יחסית לשוק האגח כיום. יש כיום בשוק עשרות אגחים שנותנים יותר מכך ובנוסף רבים מהם בטוחים מבזק. כלומר, אם אתה מתייחס לבזק על משקל אגח אז בזק היא מנייה לא ראוייה ביחס לשוק.
אם אתה מעלה ולו רק במעט את הסיכון לכיוון אינטרנט אגח ג ו/או מניית בי-קום אתה מקבל תשואות של 30% ו-47% שנתי בהתאמה. אלו כבר תשואות תחרותיות בשוק האגח כיום (ביחס לסיכון אותו הן מייצגות). כיוון שבי-קום ייתן תזרים רק בעוד כ-3 שנים, אני אישית מעדיף את אינטרנט זהב אגח ג, אך בחישוב קר נראה כי מניית בי-קום עדיפה על אינטרנט זהב אגח ג.
לבסוף, במאמר מוסגר, אעיר שאיני מסכים איתך שהסנטימנט הוא עם בזק. נראה כי השוק עיכל את הדוחות ודי מסכים עם מסקנותי (לפחות לעת עתה) והתוצאה? אתמול היו השינויים הבאים בניירות:
- בזק עלתה בכ-1%.
- אינטרנט זהב אגח ג עלה בכ-5%.
- מניית ביקום עלתה בכ-14%.
נראה לי סנטימנט הרבה יותר חיובי לניירות הגבוהים בפירמידה.
בברכה,
למה הפירמידה משורטטת אצלכם הפוך ?
למה הפירמידה משורטטת אצלכם הפוך ?
הסבר נמק ופרט 🙂
היכן לדעתך צריכה להיות ממוקמת בזק באנלוגייה של הפירמידה?
בברכה,
אם מבזק מתחילה הפירמידה, אז בזק למעלה ולא למטה
למה נכתב
ולכן סנטימנט הביקושים יעדיף אותה על פני הקומות העליונות בפירמידה.
PIRATE,
תודה על תשובתך בנושא הסנטימנט...
GIMANI
תודה על תשובתך בנושא הגיאומטריה של פירמידות...
כמוכן --
סיטי חותך מחיר היעד לבזק: "צפי לירידה בהכנסות וברווח"
כלכלני הבנק נותרים בהמלצת "נייטרלי" על מניית בזק במחיר יעד של 3.5 שקלים לאחר תשלומי הדיבידנד הצפויים ■ "עסקי הליבה של בזק נותרים תחת לחץ, תוצאות הרבעון השני מעידות על התגברות התחרות ועלייה בשיעורי הנטישה"
הי,
Jorge העיר לי שבחשבון שביצעתי לבי-קום, חסר את המזומן. כלומר, בסוף 2016 השווי של בי-קום אמור להיות באזור 2700M ש"ח (ולא 1700M ש"ח ככתוב). תוצאה שרק מדגישה את הכתוב.
הי Yoadw,
בנוגע ל-city, אני מסכים לגבי העובדות הכלליות (ואכן פלאפון וטלפון קווי חוטפים חזק והעניין יימשך). הוא מגיע גם למסקנה די דומה לגבי הרווח הנקי (לדעתו 2013: 1700M ש"ח ו-2014: 1630M ש"ח). בנוגע לתמחור, אני מתקשה להסכים עימו. בכל מקרה, כל הניתוח מבוסס על ניתוח תזרים ולכן הערכות שווי של בזק הן פחות חשובות. הנקודה הקריטית היא - האם בזק מסוגלת לייצר את התזרים הנדרש לבי-קום? למיטב הבנתי, גם הניתוח שלי וגם הניתוח שלו אומרים שכן.
עם זאת, יש לשים לב שאינטרנט זהב אכן עלולה להיקלע לבעייה רצינית אם התזרים יהייה גבולי ולכן הניתוח התביית על רמת הביניים (אגח אינטרנט זהב / מניית בי-קום).
בברכה,
שלום לכולם,
אני מחזיק את האגח משער 69 אג" ושוקל לחזק בשער הנוכחי (כ- 51)
יש לי מספר רב של אג"חים בתיק והניתוח הנ"ל יחד עם הניתוח שקראתי של סיטי והמעבר שלי על הדוחות כולל האופציה הלגיטימית לרכישת אג"ח של החברה (תאורטית כי כרגע החברה מתנגדת למרות שההיגיון דורש זאת)
גורם לאג"ח להיות מעניין מאוד
מה דעתכם?
הי kelazar,
האגח מעניין מאוד ברמה האבסלוטית תשואה מול סיכון. אך לטעמי (כמו שנאמר לגבי דסקש אגח ט), השאלה שצריכה להישאל היא האם הוא מעניין במובן משוואת סיכון-סיכוי ביחס לניירות קיימים אחרים בעלי מח"ם ארוך. בוא ואתן לך רשימה לדוגמא לצורך השוואה (לגבי הסיכון - הערכה שלי):
1. פטרוכימיים אגח ו (סיכון מעט גבוה יותר תשואה גבוהה הרבה יותר).
2. אאורה אג 1 (סיכון הרבה יותר נמוך, תשואה הרבה יותר גבוהה).
3. המשביר אגח ב (סיכון יותר נמוך, תשואה משוקללת הרבה יותר גבוהה, המרה קרובה לכסף).
4. דלק נדלן אגח ה (סיכון הרבה יותר נמוך, תשואה משוקללת דומה, סיכון שבית המשפט לא יאשר את ההסדר).
5. אמפל אגח ב (סיכון מעט יותר גבוה, תשואה הרבה יותר גבוהה, לא ברור לאן הולך).
6. IDB פיתוח י (סיכון דומה, תשואה הרבה יותר גבוהה, כנראה הולך להסדר).
7. ליברטי אגח ג (סיכון הרבה יותר נמוך, תשואה דומה).
8. גינדי אגח ג (סיכון הרבה יותר נמוך, תשואה דומה).
9. סקיילקס אגח ז (סיכון גבוה יותר, תשואה הרבה יותר גבוהה, כנראה הולך להסדר).
ויש עוד רבים,
מה שאני אומר למעשה הוא שמבחינה אבסלוטית האגח ב-26% תשואה הוא אגח טוב. אך לדעתי, ביחס לשוק, קיימים לו מתחרים רבים (במובן משוואת סיכון-סיכוי). בגלל ייחודיות התחום כדאי לדעתי בתשואות כאלו להחזיקו בנייר לצורך פיזור, אך לא להגזים עם כך. בשערים 38-40 (לפני ריבית) קניתי במאות אלפי שקלים את הנייר (התחלתי לקנות ב-43). בשערים 48-50 מכרתי במאות אלפי שקלים את הנייר.
לסיכום: האם כדאי או לא זו שאלה שאתה צריך לשאול את עצמך. אך לדעתי תמיד צריך לבחון את החלופות שקיימות בשוק.
והערה אחרונה - אם אתה מתעניין באינטרנט זהב אגח ג, ייתכן שכדאי לך לשקול את מניית בי-קום (כפי שצויין בניתוח). הסיכון דומה והתשואה במניית ביקום עדיין פנומינלית (גם לאחר עלייה של 40% מאז ה-post).
בברכה,
שימו לב
בשבועות האחרונים בי.קום נשחטת וחוזרת לטריטוריה מעניינת יותר (חבל שלא מימשתי יותר בשיא :))
לעומת זאת האגחים עלו ולא ירדו.
לטעמי זה מסיט את הכדאיות לבי.קום.
מסכים לחלוטין לאבחנה,
גם הדו"חות של בזק היו סבירים** בעיני. אף אני אישית מכרתי בזמנו בשער 2000-2100 את רוב האחזקה שלי (שנקנתה בשער 1150 משוקלל) והתבוננתי בהשתאות בהמשך הדהרה מעלה.
השבוע נכנסתי מחדש.
**סבירים - מעט פחות מהתחזיות של מרבית האנליסטים, אך עדיין באיזור שבו ביקום תיתן תשואה יפה בשנים הקרובות.
כל עוד בזק מייצרת רווחים של 1.3B ומעלה (השנה יהיה 1.75, בשנה הבאה אני מעריך שמשהו בין 1.4 ל 1.7) - ביקום היא השקעה מאד ראויה לעניות דעתי.
פוסט אחרון: סקירה לשבוע 23.2.25 המצטרף האחרון לאתר: aradfortest פוסטים אחרונים תגובות שלא נקראו
